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庫存止升提振抄底情緒,宏觀利空仍占據主導

2020-03-23 09:34:53來源:中信建投期貨作者:中信建投期貨編輯:xwbj3
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  一、當前市場核心變量

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  在油脂價格跌至歷史低位后,伴隨著國內需求好轉及庫存止升轉降,市場抄底情緒不斷增長。一方面,新冠疫情減緩巴西裝船速度,國內3月大豆到港不足500萬噸,令本已捉襟見肘的大豆供應更為緊張。因部分油廠斷豆停機,本周大豆壓榨量進一步降至138.66萬噸低位,預計未來兩周僅有小幅回升,豆油產出壓力較小。

  另一方面,隨著國內疫情逐漸得到控制,各地開始有序復工,餐飲油脂需求逐漸恢復,油廠提貨明顯好轉,加速豆油庫存沖頂。截至3月13日,國內豆油商業庫存139.21萬噸,較上周降0.5%。在壓榨維持低位且提貨好轉的情況下,未來幾周豆油庫存走升壓力不大,油廠及貿易商挺價意愿增長,預計豆油基差仍將保持強勢。但宏觀下跌風險尚未解除,單邊做多建議暫謹慎,貿易商可將單邊頭寸轉為基差頭寸持有。

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  伴隨著近期價格大幅回落,逐漸體現需求端利空,市場對疫情沖擊供應端的憂慮出現增長。因國內油脂油料的進口依賴度很高,幾乎所有的榨油大豆及100%的棕櫚油均需從國外進口,隨著南美及東南亞疫情加重,市場對供應的擔憂加劇,引發本周豆粕棕櫚油大漲。

  周初,馬來西亞下令從3月18日起在全國范圍內實施為期兩周的行動限制令,包括棕櫚種植園在內的非重要部門需暫停運營,引發市場對棕櫚油供應的擔憂,提振棕櫚油近月合約期價大漲,但很快被反轉。因種植園地廣人稀,傳染風險較小,且棕櫚油產業為馬來西亞支柱產業,關停造成的損失較大,最終獲得政府特批的允許運營,棕櫚油期價隨供應端炒作的破滅偃旗息鼓。周五有傳言稱印尼也將限制出入境,但有馬來西亞的參考,預計種植園關停概率不大。不過在東南亞限制國內商業活動的情況下,3月棕櫚油出口將受到一定影響。

  本周出現巴西及阿根廷重要港口停運或罷工的傳言,但尚未獲得證實。巴西桑托斯港一度傳言工人罷工,但目前仍在正常運行中;阿根廷羅薩里奧重要港口Timbues周四起暫停所有商業、工業和港口活動,但目前港口仍在正常運行中,只是卡車不能入內;阿根廷計劃從周五起至月底封鎖全國,但豁免了關鍵的農產品出口業務,政府當局正與地方政府官員進行磋商,以解決Timbues的問題,繼續關注事態進展。若南美大豆裝運受到封鎖影響,或令4-5月大豆到港再度不及預期,大豆的低壓榨除了提振豆粕上漲之外,預計也將對豆油走勢形成支撐。

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  海外疫情繼續爆發,目前仍未看到拐點跡象。隨著各國開始對人員流動進行管控,植物油餐飲消費受到沖擊。根據表觀消費量測算,我們預計疫情對國內植物油食用消費沖擊約50-60萬噸,按照人口外推至全球,預計全球食用消費的受疫情沖擊將達200多萬噸。

  除了食用消費,原油低位令生物柴油失去性價比,對生柴需求的利空更為顯著。雖然特朗普稱將適時介入沙特與俄羅斯的爭端,一度提振原油大幅反彈,但介入效果未知,且疫情對原油的沖擊難以避免,原油大幅上行至60美元上方的可能性并不太大,或將維持一段時間的20-40美元的低位。在原油長期維持低價的狀態下,生物柴油的商業摻混將退出市場,甚至政策摻混用量也可能出現下滑。

  例如,全球第一大生物柴油消費地區歐盟,滿足摻混要求的實際可再生能源摻混量可能會被削減??稍偕茉捶ò敢幎?,以廚余油或農林副產品為原料的高級生物燃料可雙倍計算,在原油低位生柴摻混虧損嚴重的情況下,預計此類高級生物燃料的產量將有明顯增長,擠占生物柴油產量。而對于美國,雖然今年的生柴法定義務摻混量已經確定,但EPA可以給承受能力較差的中小型精練商發放豁免額,也可以削減政策摻混用量。除此之外,低油價將對財力不足的印尼B30及馬來B20形成挑戰,不排除政策調整的可能,但需關注低油價持續時間。

  根據USDA前期預測,2019/20年度全球植物油庫存將下滑390萬噸至1777萬噸。但疫情及低油價對需求增長形成顯著沖擊,預計將對全球植物油去庫存幅度形成較大影響。

  總結及策略

  在油脂價格跌至歷史低位后,伴隨著國內需求好轉及庫存止升轉降,市場抄底情緒不斷增長。因國內油脂油料對外依存度較高,隨著南美及東南亞疫情加重并對商業活動進行管控,市場對供應端的擔憂加劇,引發本周豆粕棕櫚油大漲,但對供應端的擔憂或僅是杞人憂天。

  在馬來西亞棕櫚種植園關停兩周的預期下,本周棕櫚油一度大漲,但隨后因政策調整出現反轉。參考馬來西亞經驗,預計后期印尼關停棕櫚種植園的概率不高,棕櫚油供應端炒作基本破滅。南美大豆裝運港口時有停運傳言,對油脂略有支撐,但主要利好豆粕。且目前南美港口仍在正常運行中,政府亦傾向于豁免關鍵農產品出口,需繼續關注事態進展。

  雖然市場不斷嘗試挖掘油脂的邊際利好來抄所謂的“歷史大底”,但欲速則不達,在宏觀風險尚未出盡的背景下,基本面新增利好難有發揮空間,即便反彈也只是曇花一現。隨著各國不斷加強對人員及商業活動的管控,植物油餐飲消費受到越來越大的影響。此外,原油價格尚未見底,對生柴的政策摻混根基形成越來越強的動搖。在海外疫情拐點遙遙無期的情況下,我們傾向于把原油價格作為一個利空是否出盡的指標。在原油價格尚未出現明顯的拐點前,并不建議單邊高倉位抄底油脂。

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